[摘要]重大突發公共事件對全球經濟的發展帶來了重大挑戰，新冠疫情使全球金融市場產生巨大震蕩。基于帶有隨機波動率的時變參數向量自回歸(TVP-SV-VAR)模型，分析新冠疫情對我國金融市場產生的沖擊和金融風險跨部門傳染問題。該模型便于刻畫存在結構突變的情況下變量間的關系，旨在觀察研究對象在整個樣本期間的相互影響。結果表明，新冠疫情的發生對金融市場帶來了一定的負面影響，但風險總體可控，持續期較短。同時，金融風險在金融部門之間存在跨部門傳染。基于此，結合我國實際情況，提出增強金融市場抗風險能力，有效防范金融風險跨部門傳染，建立完善的風險預警機制等風險防范對策。

　　[關鍵詞]新冠肺炎;金融風險;風險傳染

　　一、引言

　　自然災害，事故災難，公共衛生事件等重大突發事件的發生，不僅會威脅社會的穩定，給經濟發展帶來挑戰，還會對金融市場產生沖擊，產生持續的負面影響。目前，重大突發事件對宏觀經濟及金融市場產生的沖擊，各國學者做出了許多有意義的研究，比如，HannaandHuang(2004)分析了2003年席卷亞洲許多經濟體的SARS爆發對的經濟影響，發現在SARS爆發的高峰期，由于防范病毒導致的人員流動減少，將影響生產、需求、投資和進出口，該流行病的總花費將占中國GDP的1.5%左右。Noy(2009)研究了自然災害對宏觀經濟產生的影響，發現發展中國家和較小的經濟體所面臨的產出下降要比發達國家或較大的經濟體大得多。

　　金融論文范例：金融科技對小額貸款公司杠桿率的影響機制研究

　　機構更完善，人均收入更高，貿易開放程度更高以及政府支出水平更高的國家更能夠抵御最初的災難沖擊并防止進一步溢出到宏觀經濟中。趙靜梅等(2014)對自然災害和人為災難等對我國股市的影響進行了研究，發現對所在地上市公司股價都造成了顯著的負向沖擊，股價沖擊的傳遞機制表現為傳染效應。Boehm等(2019)研究了2011年日本地震對貿易和跨國公司的沖擊，表明跨國公司的產業鏈上下游均受到明顯影響。Ali等(2020)從全球金融市場的衰退和波動性方面對股票、債券、比特幣、黃金、石油等市場的波動進行分析，結果表明中國市場在疫情影響下較為平穩。

　　Al-Awadhi等(2020)研究了新冠疫情對股票市場收益的影響，發現每日新增確診人數和總死亡人數對股票收益具有顯著的負 面影響。楊子暉等(2020)分析了重大突發事件“非典”及“新冠”對我國宏觀經濟及金融市場的影響，發現匯率市場受到沖擊最大。張斌(2020)研究了新冠疫情對宏觀經濟的影響及財政政策等對沖疫情的效應，發現疫情對消費、投資、進出口均產生沖擊，且貨幣政策、財政政策可以緩解疫情對宏觀經濟的影響。方意等(2021)考察了疫情前后全球外匯市場的變化，發現其他金融市場的風險會對外匯市場產生影響，經濟政策會減弱疫情的沖擊，等等。

　　另外，金融市場系統性風險的傳染也受到了學者們的普遍關注，Caramazza等(2003)研究了關聯關系在新興市場危機的蔓延中的作用，發現金融市場的關聯性在墨西哥、亞洲和俄羅斯危機的蔓延中產生了重要影響。Forbes等(2002)認為，與平穩時期相比，風險時期如果市場之間關聯緊密，則存在顯著的風險溢出效應。方意(2014)等研究了銀行間系統性風險的傳染路徑，并提出銀行體系的系統性風險和各家銀行的系統重要性程度與規模因素具有較強的正相關關系。

　　李政(2016)等通過網絡分析法對我國證券，銀行和保險部門的40家上市金融機構進行關聯性分析。楊子暉等(2019)采用預期損失指標來衡量中國金融市場及各金融部門的極端風險及跨部門傳染效應，對房地產業與金融業的關聯網絡進行了分析。通過以上文獻的梳理，發現國內外學者研究重大突發公共事件產生的影響時，大多集中在對宏觀經濟和全球金融市場方面的分析，而對金融市場各部門產生的響應及風險跨部門傳染缺少關注。

　　2020年以來，新冠肺炎疫情的發生，導致全球資本市場動蕩，為了穩定我國經濟的運行，防范金融風險，中國人民銀行、財政部、銀保監會、證監會、外匯局等接連出臺法規政策。因此提升我國金融市場抗風險能力，維護金融穩定具有重要意義。鑒于此，本文將對我國證券、銀行和保險部門在新冠疫情的沖擊下產生的影響，及在新冠疫情時期，各部門之間的金融風險跨部門傳染進行分析，本文采用Nakajima(2011)提出的帶有隨機波動率的時變參數向量自回歸(TVP-SV-VAR)模型，相較于傳統的線性模型，可以刻畫變量的時變特性，克服結構突變帶來的影響，基于實證結果，本文將對完善我國金融市場風險防范體系提出建議。

　　二、研究方法與數據

　　金融市場對風險具有較強的敏感性，金融風險的發生會使金融市場價格產生波動，基于數據可得性，本文根據申銀萬國二級行業標準，選取銀行業指數、證券業指數、保險業指數作為各部門的代表變量，選取我國新冠每日新增確診人數作為代表疫情嚴重程度的變量，時間段為2020年1月7日至2020年12月31日，數據為日頻數據，來源于wind數據庫，進行標準化處理。

　　三、實證結果與分析

　　(一)參數估計結果

　　根據AIC準則，確定模型最優滯后階數為3階，建立TVP-SV-VAR模型，使用MCMC方法抽樣10000次，舍去前1000次抽樣，用之后的9000次抽樣進行參數估計，以驗證模型的合理性。Geweke檢驗結果在5%的顯著性水平下均不拒絕參數收斂于后驗正態分布的原假設，即馬爾科夫鏈趨于集中。無效因子除一個，其他均小于100，說明參數估計有效，得到了足夠的不相關樣本，滿足后驗統計推斷需要，因此模型的參數模擬結果是有效的。

　　(二)新冠疫情沖擊對各金融部門影響

　　1.不同提前期的脈沖響應函數分析

　　為研究新冠疫情對各金融部門的影響，本文首先對不同提前期的脈沖響應圖進行分析，分別是提前1期，提前6期，提前12期的條件下，新冠疫情對證券、銀行、保險部門的脈沖響應圖，可以看出三個不同提前期的脈沖響應函數走勢基本一致。結果顯示，證券業對新冠疫情的沖擊響應在短期、中期、長期基本上都為負響應，說明新冠疫情增加了證券業的風險，使證券業指數下降。

　　提前1期的沖擊強度在2-3月開始逐漸增加，表明隨著每日新增確診人數的增加，證券市場對新冠疫情帶來的風險及時產生了響應，并逐漸增大。銀行業和保險業雖然對提前1期的新冠疫情的沖擊響應在3月之后逐漸變為負響應，但對于提前6期和提前12期的沖擊大多為正向響應，反映出銀行業和保險業對新冠疫情帶來的風險的響應具有時滯性，風險隱藏期較長。

　　2.不同時點上的脈沖響應函數分析為分析不同時點上新冠疫情對各金融部門的影響，本文選取2020年2月3日、2020年2月18日、2020年3月16日三個時點進行分析，分別對應每日新增確診人數開始上升、達到頂峰、下降直至平穩三個時點。在疫情初期及中期，證券業對新冠疫情的沖擊響應為負向響應，在大約15天左右影響效應逐漸趨于0，表明新冠疫情給證券業帶來的風險導致證券業指數的下降，影響大約持續15天逐漸消失。在疫情平穩期證券業對新冠疫情的負向響應消失，表明隨著疫情逐漸控制，疫情帶來的風險也逐漸降低，不再對證券業產生負向影響。在疫情初期及中期，銀行業對新冠疫情的沖擊響應在當期為負，大約5天左右趨于0，影響的持續期較對證券業有所縮短，說明銀行業對新冠疫情帶來的風險較之證券業有更好的化解能力。

　　在疫情平穩期的沖擊響應與證券業類似。保險業對新冠疫情的沖擊響應具有復雜性，可能是由于保險業對風險的響應是由多種影響因素導致，總體而言在3天左右脈沖響應趨于平穩。綜合看來，新冠疫情的發生給證券、銀行、保險部門均帶來了負向效應，增加了各金融部門的潛在風險。

　　從新冠疫情的發展來看，初期疫情對各金融部門的沖擊隨著新增確診人數增加逐漸增長，在疫情中后期依然存在，表明新冠疫情給各部門帶來的風險在一段時間內都會產生影響。從各部門對新冠疫情的沖擊響應來看，證券部門作出的響應最為及時，其次是銀行部門和保險部門。原因是不同金融部門風險傳導渠道存在差異：證券業是先導板塊，任何宏觀經濟的波動，政策的調整都會影響證券業的波動，易對風險作出及時的響應;銀行和保險部門由于金融監管的要求，對風險的掌控能力相對較好，應對沖擊的反映相對較慢。

　　(三)新冠疫情期間金融風險跨部門傳染

　　1.不同提前期的脈沖響應函數分析

　　基于新冠疫情對金融部門的影響，為進一步研究疫情期間金融風險的跨部門傳染，本文繼續對各部門之間的脈沖響應圖進行分析，可以看出，各部門之間沖擊響應基本上均為正值，其中脈沖響應的強度在2-3月，疫情較嚴重期間達到頂峰，之后隨著疫情嚴重程度減弱，脈沖響應強度逐漸減弱，表明新冠疫情對我國各金融部門的影響持續時間較短，風險總體可控。從不同提前期來看，證券業對銀行業和保險業的沖擊與銀行業和保險業相互之間的沖擊均為短期強度大于長期，而銀行業和保險業對證券業的沖擊在長期大于短期。另外，證券業對保險業和銀行業的沖擊強度顯著大于銀行業和保險業對證券業的沖擊。

　　2.不同時點上的脈沖響應函數分析

　　基于2020年2月3日、2020年2月18、2020年3月16日，分別對應每日新增確診人數開始上升、達到頂峰、下降直至平穩三個時點，本文對新冠疫情期間金融風險跨部門傳染進行分析。可以看出，各部門之間沖擊響應均為正值，部門之間的沖擊大約在15天左右逐漸趨于0。其中，證券業對銀行業及保險業的沖擊在0期最大，之后逐漸減弱，而脈沖響應圖在疫情初期及中期走勢大致相同，在疫情后期由于疫情形勢的穩定，沖擊波動較之前更為穩定。而保險業對銀行業及證券業的沖擊在0期為0，大約4天左右上升至最高，隨后逐漸減弱，說明風險在保險業到證券業之間的傳染具有時滯性。銀行業對證券業的沖擊在0期為0，之后逐漸增大，對保險業的沖擊為0期最大。

　　總體看來，金融體系內受到的任何沖擊都可能對各金融部門產生影響。證券部門對其他部門風險沖擊的強度最大，由于證券是先導部門，且市場定價機制尚不完善，抵御風險的能力不足，面對新冠疫情的沖擊時，風險容易在短時間內產生，并傳導至其他部門，是風險的承受方和風險傳染的源頭。而銀行部門在短期內可以消化金融風險，起到一定的穩定市場的作用，銀行部門和保險部門有深度的業務合作，銀行和保險部門的產品功能有所交叉，業務關聯緊密，因此風險產生時會出現金融風險相互傳導的現象。面對來自新冠疫情的沖擊，各部門之間有風險相互傳導的現象，且在疫情的不同階段表現出不同的特征。

　　四、結論與建議

　　(一)結論

　　本文通過構建TVP-SV-VAR模型，分析了新冠疫情的沖擊對各金融部門影響以及新冠疫情期間金融風險的跨部門傳染。基于實證分析，本文得出以下結論：

　　1.新冠疫情的發生對金融市場帶來了一定的影響。從不同提前期和不同時點來看，新冠疫情的發生均給金融市場帶來了不同程度的風險，從金融部門對新冠疫情的沖擊響應持續時間及強度來看，疫情對金融部門的沖擊持續期較短，影響程度不大，風險總體可控。從分部門的沖擊情況來看，新冠疫情沖擊最大、影響最快的是證券部門，對銀行業和保險業的沖擊較之證券業較小，且具有滯后性。從疫情的發展階段來看，對金融部門的沖擊在當期大于中期，在后期風險隨著疫情穩定逐漸可控。

　　2.本文在新冠疫情的沖擊對各金融部門影響的基礎上，進一步分析了新冠疫情期間金融風險的跨部門傳染。可以看出，在不同提前期和特定時點下，證券、銀行與保險部門之間均存在風險傳染，從相互之間的關系來看，證券部門是風險傳染的主要部門，主要是因為證券是先導部門，且市場定價機制尚不完善，抵御風險的能力不足。銀行業和保險業短期內可以消化風險，有一定的穩定金融市場的作用，但相互之間由于深度的業務合作，關聯緊密，因此風險產生時會出現金融風險相互傳導的現象。從疫情的發展階段來看，初期及中期的相互之間的沖擊強度最大，跨部門的風險傳染最為顯著，疫情后期逐漸趨于平穩。

　　(二)建議

　　面對來自新冠疫情的嚴峻挑戰，以及國內外形勢的不確定性，我國應把握風險傳導的規律，做好對風險的防范，盡快恢復經濟的發展，對此本文提出以下建議：

　　1.增強我國金融市場抗風險能力提高我國金融市場抗風險能力是有效防范金融風險的根本之策，經濟的發展對于新冠疫情等突發公共事件短期內有一定的抵御能力。因此在經濟發展受到疫情阻礙的情況下，我國應加強貨幣政策與財政政策的相互配合，促進經濟盡快恢復到正常水平，利用金融支持實體經濟，有效運用金融市場的資源，促進經濟穩定發展。

　　2.有效防范金融風險跨部門傳染為了有效防范新冠疫情對金融市場的影響，監管部門應該實時監測各金融部門風險的動態變化，對重點部門進行監控，首先應該重點監測證券部門，證券部門是風險的承受方和風險傳染的源頭，應避免證券部門的風險傳導至其他部門。對于銀行部門和保險部門，在金融業綜合經營的基礎上，加強銀保統一監管，整合兩者資源，發揮各自優勢，形成協同效應，以此降低風險在銀行業和保險業之間的傳染，有效防范金融風險跨部門傳染。綜合看 來，應加強各金融部門的配合，使金融風險在金融系統內均衡分散，防止風險的聚集，構建多部門協同應對金融風險的機制。

　　3.建立健全風險預警機制

　　新冠疫情的發生對我國金融市場產生了顯著的影響，加劇了金融系統內部的風險跨部門傳染，疫情帶來的金融風險具有隨機性與時變性，因此應對此風險，預警與防范是重點。建立有效的風險預警機制可以隨時掌握金融風險動態，有效監測金融市場的異常波動，并且準確評估新冠疫情等重大突發公共事件所帶來的潛在金融風險，進而盡早采取措施，穩定金融內部體系。

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　　作者：陳雨桐，高新檸，陳添杰，徐玉華